11 сентября 2026 года в полдень по вашингтонскому времени Федеральная резервная система опубликовала квартальный отчет, который почти никто не читает: «Финансовые счета США», известные трейдерам как Z.1.
В первом же абзаце приведена цифра, с которой следовало начинать каждый выпуск новостей.
Чистая стоимость активов американских домохозяйств выросла на $12.8 трлн всего за один квартал.
Теперь она составляет $195.9 трлн.
Если сопоставить эту сумму с доходами американцев, их благосостояние еще никогда не было таким высоким. Рассчитываемое ФРС отношение чистой стоимости активов домохозяйств к располагаемому доходу достигло рекордных 8.28.
А теперь задумайтесь, когда был установлен предыдущий рекорд.
Сама ФРС называет этот квартал: первые три месяца 2022 года.
Именно в том квартале, 16 марта 2022 года, ФРС впервые в рамках того цикла повысила процентные ставки и предупредила страну о том, что последует дальше:
«дальнейшее повышение»
Через шесть месяцев американские домохозяйства были уже на $9.4 трлн беднее.
В следующую среду, 16 сентября, ФРС вновь проведет заседание, и рынок фьючерсов оценивает в 85% вероятность первого с 2023 года повышения ставки.
Итак, ФРС только что зафиксировала крупнейший в истории объем бумажного богатства — и теперь собирается повысить стоимость денег, на которых оно держится.
Мы хотим показать вам, из чего состоит это богатство, кто покупал государственный долг по мере его роста и что мы намерены предпринять до среды.
Что на самом деле посчитала ФРС
Согласно «Финансовым счетам» ФРС:
«Чистая стоимость активов домохозяйств и некоммерческих организаций во втором квартале 2026 года увеличилась на $12.8 трлн, главным образом благодаря значительному приросту капитала по вложениям в акции компаний».
Иными словами, столь масштабный прирост богатства обеспечили акции.
Из общего прироста в $12.8 трлн $10.7 трлн пришлось на подорожание акций, которыми домохозяйства уже владели напрямую либо через фонды и пенсионные планы. Недвижимость добавила $1.1 трлн. Объем депозитов сократился на $0.1 трлн.
Никто не заработал это богатство. Его просто переоценил рынок.
На 30 июня стоимость вложений домохозяйств в акции компаний составляла $74.0 трлн.
Тремя месяцами ранее этот показатель равнялся $63.3 трлн. В конце 2022 года — $38.6 трлн.
Если сопоставить фондовый рынок с заработком, картина становится еще нагляднее. Согласно таблице балансов ФРС, акции, которыми домохозяйства владеют напрямую, теперь стоят 220% их годового располагаемого дохода. На пике 2022 года показатель составлял 163%.
Иными словами, сегодня баланс американских домохозяйств зависит от фондового рынка сильнее, чем в день начала предыдущего цикла повышения ставок.
Household net worth as a multiple of disposable income
Source: Federal Reserve, Financial Accounts of the United States, September 11, 2026
| Label | Value |
|---|---|
| 2000:Q1 | 6.15 |
| 2007:Q3 | 6.74 |
| 2019:Q4 | 7.03 |
| 2022:Q1 | 8.25 |
| 2022:Q3 | 7.43 |
| 2026:Q2 | 8.28 |
Сама ФРС, в свойственной ей осторожной манере, говорит о том же:
«Поскольку владение такими активами, особенно акциями, сосредоточено среди домохозяйств с более высокими доходами, изменения цен на активы неодинаково отражаются на всех домохозяйствах».
На языке центробанкиров это означает: повышение ставки сильнее всего почувствуют те, кто владеет рынком.
В прошлый раз
У каждого пика на этом графике есть дата, а рядом с каждой датой — решение ФРС.
В первом квартале 2000 года, когда рынок доткомов развернулся вниз, коэффициент достиг пика в 6.15. В третьем квартале 2007 года, когда кредитные рынки парализовало, он поднялся до 6.74. В первом квартале 2022 года показатель достиг 8.25.
16 марта 2022 года ФРС повысила целевой диапазон ставки на четверть процентного пункта и заявила, что:
«ожидает, что дальнейшее повышение целевого диапазона будет целесообразным».
Через два квартала чистая стоимость активов домохозяйств снизилась с $151.6 трлн до $142.2 трлн. Коэффициент упал до 7.43.
Было ли причиной повышение ставки? Ставки стали одной из нескольких причин, и мы не собираемся делать вид, будто у медвежьего рынка 2022 года был единственный автор. Но вот закономерность, о которой стоит помнить в эти выходные: рассчитываемый самой ФРС показатель благосостояния еще ни разу не устанавливал рекорд, не отдав затем часть роста, и никогда не был выше, чем сейчас.
Разница в том, на каком фоне ФРС повышает ставку на этот раз.
Показатель, от которого зависит решение в среду
В то же утро, когда вышел отчет Z.1, Бюро трудовой статистики сообщило, что в августе потребительские цены выросли на 0.4%.
За двенадцать месяцев инфляция составила 3.4% — столько же, сколько в июле.
Без учета продуктов питания и энергоносителей базовая инфляция составила 2.4% — еще год назад такой показатель заставил бы трейдеров спорить о снижении ставок.
Проблема в том, что обеспечило рост на 0.4%. За месяц бензин подорожал на 3.9%. По выражению Бюро трудовой статистики, на него пришлось:
«более трети»
За год бензин подорожал на 27.4%. Печное топливо — на 52.0%. Энергетический индекс в целом вырос на 16.3%.
Так война танкеров в Ормузском проливе добралась до индекса цен, а повышение ставки не способно вновь открыть пролив.
ФРС это понимает. В июле она сохранила ставки в диапазоне от 3.50% до 3.75% девятью голосами против трех: Бет Хэммак, Нил Кашкари и Лори Логан проголосовали за повышение на четверть процентного пункта. В опубликованном заявлении абзац об инфляции завершался фразой без каких-либо оговорок:
«Комитет обеспечит стабильность цен».
Затем состоялся симпозиум в Джексон-Хоуле, где Кевин Уорш заявил, что ФРС, возможно, придется действовать, если она не будет уверена, что инфляция движется к 2%:
«явно и с достаточной скоростью».
Пятничные данные лишили ФРС этой уверенности. Сима Шах из Principal Asset Management заявила Reuters:
«Сегодняшние однозначные данные о базовом ИПЦ на уровне 0.3% в сочетании с резким ростом цен на энергоносители и сохраняющейся напряженностью в отношениях с Ираном практически гарантируют повышение ставки ФРС на следующей неделе».
После публикации отчета участники рынка процентных фьючерсов повысили оценку вероятности увеличения ставки на четверть процентного пункта 16 сентября примерно до 85% с 70% и начали закладывать в котировки второе повышение в декабре.
Кто покупал долг
В отчете Z.1 есть еще одна таблица, заслуживающая внимания, поскольку она отвечает на вопрос, который мы задаем со времени выхода статьи «Облигация, которая все разоблачила»: если иностранцы отступают, кто финансирует Вашингтон?
Во втором квартале ответ — ВЫ.
Таблица F3.2.t отражает чистые покупки казначейских бумаг каждым сектором экономики в пересчете на годовые темпы. За три месяца по 30 июня Казначейство разместило новый долг на чистую сумму $1.58 трлн.
Остальной мир купил бумаг лишь на $47 млрд. Три процента.
В первом квартале 2025 года иностранные покупатели приобретали бумаги на $1.19 трлн в пересчете на те же годовые темпы. В первом квартале этого года — на $431 млрд. А затем остановились.
Американские домохозяйства купили бумаги на $738 млрд, или 47% всего объема, проданного Казначейством. В двух предыдущих кварталах домохозяйства были чистыми продавцами.
Сама Федеральная резервная система купила бумаги на $391 млрд, почти полностью казначейские векселя, а объем казначейских бумаг на ее балансе с конца 2025 года вырос на $228 млрд.
Таким образом, покупателем последней инстанции для американского долга во втором квартале стал американский вкладчик, а вслед за ним — американский центральный банк. Вместе они купили семь долларов из десяти.
На 30 июня домохозяйства напрямую владели казначейскими бумагами на $2.83 трлн против $2.36 трлн в конце 2023 года, а еще $5.33 трлн держали в фондах денежного рынка.
Почему это должно вас беспокоить?
Потому что эти бумаги дешевеют каждую неделю, когда растет доходность. А доходность растет. Согласно собственной кривой бескупонной доходности Казначейства, доходность 10-летних облигаций закрылась 10 сентября на уровне 4.95% против 4.79% 1 сентября. Доходность 30-летних бумаг составила на закрытии 5.37%. Утром в пятницу, как сообщило Reuters, доходность 10-летних облигаций достигала 4.979% — максимума с конца 2023 года, — а затем после публикации ИПЦ откатилась до 4.93%.
Скотт Бессент как минимум вдвое увеличил объем обратного выкупа Казначейством длинных облигаций, чтобы стабилизировать этот рынок, а в среду, отвечая перед аудиторией на вопрос о своих интервенциях, заявил:
«Казино — это я».
Теперь государство рассчитывает на собственных граждан как покупателей своих бумаг и на центральный банк, который собирается поднять ставки им наперекор.
Каждый новый рост доходности означает убыток от переоценки казначейских бумаг, купленных домохозяйствами весной, а каждое повышение ставки заставляет акции из отчета Z.1 конкурировать с векселем, который приносит четыре процента.
Сведем всю картину воедино
- Чистая стоимость активов домохозяйств на 30 июня: $195.9 трлн, рост на $12.8 трлн за квартал и рекордные 8.28 годового дохода.
- Источник роста: прирост фондового рынка на $10.7 трлн с апреля по июнь по акциям, которыми домохозяйства уже владели.
- Предыдущий рекорд: первый квартал 2022 года, когда ФРС начала повышать ставки. За следующие шесть месяцев чистая стоимость активов снизилась на $9.4 трлн.
- Инфляция: 3.4%, при этом бензин за год подорожал на 27.4%, а базовая инфляция составила 2.4%.
- ФРС: диапазон от 3.50% до 3.75%, трое несогласных голосовали за повышение в июле, вероятность повышения 16 сентября оценивается рынком в 85%.
- Долг: $1.58 трлн новых казначейских бумаг с апреля по июнь, 47% купили домохозяйства, 3% — иностранцы, четверть — сама ФРС.
- 10-летние облигации: 4.95% на 10 сентября, почти 5% в пятницу.
Что мы делаем до среды
Если вы давно читаете эту рассылку, то знаете нашу позицию: следующая экономика — это финансовая экономика, а сидеть в наличных, пока каждое правительство печатает деньги, последние пятнадцать лет было проигрышной стратегией, как мы писали в статье «Что ждет фондовый рынок?»
Мы не меняем эту позицию из-за одного квартала.
Но мы читаем отчет Z.1 так же, как его читает ФРС. Рекордное отношение богатства к доходам означает, что потребление финансируется ценами активов, поэтому ФРС, стремящаяся замедлить инфляцию, должна оказать давление на стоимость активов. Именно это происходит, когда ставка повышается на фоне рекорда, и именно так выглядел 2022 год.
Поэтому мы поступаем следующим образом.
Мы фиксируем часть неожиданной прибыли второго квартала. ФРС только что сообщила, что с апреля по июнь богатство домохозяйств увеличилось на $10.7 трлн, хотя никто ничего не продавал. Деньги, пришедшие таким образом, могут так же легко исчезнуть.
Мы не прячемся в длинных облигациях. Доходность 30-летних казначейских бумаг на уровне 5.37% кажется щедрой, пока не вспомнишь: именно эти бумаги Бессенту нужно вам продать, в то время как ФРС собирается повысить ставку. 10 сентября трехмесячный вексель приносил 4.00% — почти столько же, но без процентного риска, и сама ФРС покупает именно векселя.
А еще мы владеем золотом и акциями золотодобывающих компаний. Золото подскочило в тот августовский день, когда упала доходность, о чем мы писали в статье «Золото дорожает вслед за падением доходности: почему следующими могут стать золотодобытчики», а повышение ставки, способное пошатнуть богатство из отчета Z.1, — именно то событие, которое возвращает деньги в единственный актив, который нельзя напечатать ни на одном балансе.
Что докажет нашу неправоту? Две вещи, и у обеих есть даты. Если 16 сентября ФРС сохранит ставку, а доходность 10-летних облигаций вернется ниже 4.5%, богатство из отчета Z.1 получит еще один квартал передышки. А если следующий отчет «Финансовые счета» за квартал, завершающийся 30 сентября, после повышения ставки покажет коэффициент выше 8.28, значит, этот цикл действительно отличается от предыдущих — и мы так и скажем.
До тех пор времени мало. Решение в среду в 2 часа дня по восточному времени. Доходность 10-летних облигаций у отметки 5%. И следующий обратный выкуп Казначейства, который покажет, продолжает ли «казино» выигрывать.
В пятницу ФРС подсчитала богатство.
В среду она решит, сколько оно стоит.
Ищите истину и будьте готовы,
Equedia
Источники
- Federal Reserve, «Финансовые счета США: последние изменения, 11 сентября 2026 года»
- Federal Reserve, «Таблица F3.2.t: казначейские бумаги, чистые покупки по секторам»
- Federal Reserve, «Квартальный баланс домохозяйств в долях располагаемого дохода»
- Federal Reserve, «Заявление FOMC, 16 марта 2022 года»
- Federal Reserve, «Заявление FOMC, 29 июля 2026 года»
- Bureau of Labor Statistics, «Индекс потребительских цен, август 2026 года»
- U.S. Treasury, «Дневные ставки бескупонной кривой доходности казначейских бумаг, сентябрь 2026 года»
- Reuters, «Аргументы в пользу повышения ставки ФРС множатся, поскольку инфляция не замедляется»
- Reuters, «Стоимость 10-летних заимствований США отступила от 5%, дав Бессенту передышку»
- The Equedia Letter, «Облигация, которая все разоблачила»
- The Equedia Letter, «Добро пожаловать в эндшпиль»
- The Equedia Letter, «Что ждет фондовый рынок?»
- The Equedia Letter, «Золото дорожает вслед за падением доходности: почему следующими могут стать золотодобытчики»
Отказ от ответственности: эта рассылка предназначена исключительно для информационных и образовательных целей и не является инвестиционной рекомендацией. Мы владеем золотом и акциями золотодобывающих компаний. Прошлые прогнозы и результаты не гарантируют будущих результатов. Полные условия использования и отказ от ответственности опубликованы на сайте equedia.com.
