Caro Lettore,
L'oro ha recentemente superato la sua “barriera di prezzo di sei anni” di $1350-$1375.
Banche centrali e miliardari di tutto il mondo continuano ad acquistarlo.
Ma all'insaputa di molti, è stato un anno ancora più trasformativo di quanto la gente non si renda conto.
Da record, in realtà.
Secondo i dati di Thompson Reuters Eikon, l'attività di M&A per i minatori d'oro ha già raggiunto un record di 30,5 miliardi di dollari quest'anno – la “più grande abbuffata di M&A da quando i prezzi del lingotto hanno raggiunto il picco quasi un decennio fa”.
Tramite Reuters:
“Guidati dai principali produttori Newmont Goldcorp Corp e Barrick Gold Corp, i minatori si stanno rafforzando per sostituire le riserve in diminuzione e riconquistare gli investitori che negli ultimi anni hanno evitato il settore a causa di rendimenti deludenti.
Quest'anno si sono registrate 348 operazioni per un valore di oltre 30,5 miliardi di dollari, inclusi i debiti netti, secondo i dati di Refinitiv Eikon.”
Questa attività di M&A da record conferma che i minatori prevedono prezzi dell'oro forti in futuro, mentre cercano modi per espandere la loro base di riserve. Dopotutto, le aziende minerarie d'oro devono sostituire le once d'oro che estraggono ogni anno. Questo è il prezzo che pagano per operare nel settore dell'estrazione dell'oro.
Per gli investitori, la vera domanda che dovremmo porci è: da dove provengono tutte queste once d'oro?
Capitale di Rischio
È importante guardare a ciò che era per capire ciò che è, per valutare ciò che potrebbe essere.
Quindi iniziamo dando un lungo sguardo indietro all'ultimo ciclo dell'oro.
Dai primi anni '70 ai primi anni '80, esisteva un “modello di lavoro” che permetteva alle piccole aziende di raccogliere fondi da speculatori disposti a finanziare le imprese ad alto rischio dell'esplorazione di base.
Per coloro che sono nuovi agli investimenti minerari, l'esplorazione di base è la prima fase del tentativo di trovare un giacimento. Generalmente significa che i geologi hanno un'idea concettuale di dove potrebbe trovarsi un giacimento minerale ed esplorano la loro teoria attraverso rilevamenti aerei e prospezioni di base.
Questa è la parte più rischiosa del settore minerario.
Come tale, la maggior parte di queste aziende ha fallito.
Ma per la piccola manciata che è riuscita, ha avuto successo in modo spettacolare.
Tanto che ha tenuto una lunga fila di giocatori d'azzardo a bussare alle porte del “casinò dei sogni d'oro” per tornare e piazzare solo un'altra scommessa.
In particolare, in tutto il Canada, c'erano decine di piccole società di intermediazione che si specializzavano nel fornire capitale di rischio alle aziende di esplorazione dell'oro. Avevano clienti che volevano piazzare scommesse rischiose nella speranza di arricchirsi – clienti che non avevano idea di dove mettere i loro soldi perché, ovviamente, internet non esisteva all'epoca.
Questo era quel “modello di lavoro”.
È imperativo tenere presente che anche la demografia e l'economia dell'epoca hanno giocato un ruolo.
La demografia ha giocato un ruolo fondamentale perché i Baby Boomers, il segmento più grande della popolazione, venivano immessi nell'economia. Potevano lavorare in lavori che pagavano abbastanza bene da lasciarli con un reddito disponibile da investire se lo desideravano. Gli “anni di assunzione del rischio” della generazione dei Baby Boomer andavano dai 25 ai 45 anni; questo coincideva con l'ultimo ciclo dell'oro e, come gruppo, erano attratti dal rischio.
Non è una coincidenza che vari governi abbiano anche istituito il gioco d'azzardo su larga scala durante questo periodo; prima, le lotterie negli anni '80 e poi molti stati e province hanno iniziato a concedere licenze ai casinò negli anni '90.
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La Creazione di un Nuovo Attore
Bastò qualche grande scoperta, e altri giocatori d'azzardo si riversarono.
Ad esempio, nel 1982, Breakwater Resources fece una spettacolare scoperta d'oro a Wenatchee, Washington.
Breakwater fu finanziata, in parte, da investitori europei che ottennero fantastici rendimenti finanziari sul loro investimento iniziale in questo straordinario successo.
Di conseguenza, varie società di intermediazione canadesi aprirono uffici a Londra, Parigi, Zurigo e Ginevra per attingere a una nuova fonte globale di finanziamento per l'esplorazione dell'oro in varie fasi: iniziale, avanzata e di scoperta.
Durante questo periodo, furono trovati giacimenti d'oro veramente favolosi nelle cinture di Greenstone del Quebec e dell'Ontario, lungo le principali fratture crostali in Nevada che portarono alla formazione della grande “Carlin Gold Belt”, e nella Columbia Britannica nord-occidentale – ora denominata “Triangolo d'Oro”. Altre aree del mondo, come Australia, Sud America e Messico, beneficiarono anche di una maggiore esplorazione grazie a un prezzo dell'oro in aumento.
C'era un “ordine delle cose” sottovalutato.
Le piccole aziende che trovavano un giacimento d'oro venivano acquisite dai produttori affermati. All'inizio di quel ciclo dell'oro, c'era una carenza di quelle che ora chiamiamo aziende mid-cap.
Le aziende mid-cap sono nate dall'ultimo ciclo dell'oro.
Nel primo ciclo, c'erano solo aziende molto piccole e grandi nel settore dell'oro. Si presumeva sempre che le piccole aziende che trovavano un giacimento sarebbero state acquisite da produttori grandi e ben affermati.
Come, perché e quando è cambiato?
Il prezzo crescente dell'oro ha portato a una nuova tecnologia per estrarre l'oro dai giacimenti di ossido; questa era conosciuta come “lisciviazione in cumulo”.
In parole povere, i giacimenti d'oro ossidati a basso tenore che potevano essere facilmente estratti con metodi di estrazione a cielo aperto a basso costo sono stati messi in produzione con un costo di capitale relativamente basso. La lisciviazione in cumulo è un processo semplice che non richiede un alto grado di competenza tecnica.
Ciò significava che le piccole aziende non avevano più bisogno di affidarsi alle grandi aziende per i finanziamenti e il “know-how” tecnico – potevano (e lo facevano) fare tutto da sole e passare da azienda di esplorazione ad azienda di produzione. Questo è ciò che ha portato alla formazione delle aziende mid-cap nel precedente ciclo dell'oro.
In sintesi, durante l'ultimo ciclo dell'oro, esisteva un meccanismo per consentire la creazione di una “pipeline di esplorazione” per fornire un flusso continuo di nuovi progetti auriferi da sviluppare e, infine, estrarre.
Tuttavia, è qui che la storia positiva cambia.
Questa pipeline di esplorazione è ora irrimediabilmente compromessa a causa di cambiamenti strutturali nel settore delle risorse che hanno interrotto le preziose fonti di finanziamento disponibili per le piccole aziende di esplorazione.
Inoltre, i Baby Boomers, che hanno finanziato l'ultimo ciclo dell'oro, si stanno avvicinando alla pensione o sono già in pensione, e il loro appetito per il rischio è considerevolmente minore.
Tra poco, Ivan – che ha avuto molto successo investendo in questo settore – commenterà cosa significa tutto questo.
“Vittime della strada” per Conseguenze Impreviste
Come è successo? Quali cambiamenti strutturali hanno interrotto questo finanziamento?
La risposta breve: il settore dell'esplorazione dell'oro è diventato “vittima della strada per conseguenze impreviste”. Non una ma due volte!!
Come sa chiunque sia genitore di un figlio etichettato millennial, generazione X o più giovane, la tecnologia è diventata onnipresente in tutti gli aspetti della società odierna.
“OK, quindi mi stai dicendo che la “tecnologia” ha spazzato via il business dell'esplorazione dell'oro? Dai, dammi tregua….”
Beh...
L'Ascesa della Tecnologia
Ricordi come abbiamo parlato dell'età d'oro per le aziende di esplorazione nell'ultimo ciclo dell'oro?
La principale fonte di finanziamento per queste aziende era attraverso le numerose società di intermediazione canadesi boutique. Queste aziende avevano l'esperienza e il know-how per valutare il rischio tramite i loro analisti minerari interni, unita alla capacità di aiutare queste aziende a strutturare correttamente le loro offerte finanziarie tramite i loro dipartimenti di finanza aziendale interni.
Molti finanziamenti erano “finanziamenti distribuiti”, un termine che non si sente molto in questi giorni. Ciò significava che esisteva un mercato secondario “pronto” e ampiamente detenuto per le azioni di queste aziende, e che erano in grado di sfruttare con successo il loro successo nell'esplorazione per completare finanziamenti a prezzi più alti con sempre meno diluizione.
In sintesi, le aziende di esplorazione si rivolgevano a queste società di intermediazione in cerca di finanziamenti, le società di intermediazione esaminavano gli affari tramite ricerca e finanza aziendale, e i clienti ottenevano l'esposizione al rischio che desideravano. Molti avrebbero perso, pochi avrebbero vinto alla grande. Ma era un processo trasparente che ha sostenuto il modello di esplorazione per molti anni. Era un processo trasparente che ha sostenuto il modello di esplorazione per molti anni.
Questo non è il caso oggi perché la maggior parte di queste società di intermediazione specializzate con accesso agli investitori al dettaglio in Nord America e agli investitori istituzionali negli Stati Uniti e in Europa non esiste più.
Cosa è successo loro?
L'avvento di internet ha permesso alle grandi banche di introdurre piattaforme di trading online a basso costo con commissioni molto, molto basse. Le società di intermediazione indipendenti si basano sul modello delle commissioni. Offrendo commissioni scontate tramite piattaforme di trading online, le società di intermediazione di proprietà delle banche hanno minato gli indipendenti al punto che il loro modello di business è fallito.
Mi viene in mente il termine “distruzione costruttiva”.
Infatti, Ivan Lo ne ha scritto nel 2013 nella sua Lettera intitolata, “ Le più grandi banche canadesi stanno prendendo il sopravvento.”
Ecco un estratto:
“Mentre le istituzioni più piccole si stanno prosciugando insieme al TSX Venture, sembra che le grandi banche canadesi stiano andando benissimo; sostituendo le perdite di ricavi da trading con profitti da gestione patrimoniale e investment banking.
RBC non era sola. CIBC ha riportato un profitto di 876 milioni di dollari, in aumento dell'8%, e superiore alle stime degli analisti.
Le grandi banche in Canada stanno andando così bene che i banchieri canadesi si classificano ora tra i CEO più pagati – e strapagati – del Nord America, secondo una nuova lista compilata dalla rivista Bloomberg Markets.”
Questo ha effettivamente segnato il destino delle piccole società di intermediazione, molte delle quali si sono semplicemente adattate vendendo alle banche – essenzialmente vendendo solo le loro liste clienti. C'era poco altro che le banche volessero da loro.
Cosa è successo dopo?
L'Ascesa degli ETF
La creazione di Exchange Traded Funds (ETF) negli anni '90 ha portato a un veicolo finanziario che consente l'investimento passivo nel settore minerario dell'oro. Due ETF minerari ampiamente detenuti sono GDX e GDXJ; entrambi sono sponsorizzati da Van Eck e sono diventati un successo immediato tra gli investitori.
Un ETF offre una diversificazione simile a un fondo comune, ma può essere acquistato e venduto durante la giornata di negoziazione con facilità e con commissioni basse.
La prova del successo del GDXJ divenne evidente nel 2017 quando il fondo divenne “pieno”. In altre parole, c'era ancora interesse per i titoli minerari, ma solo attraverso un meccanismo che non permetteva ai fondi di rifluire in queste aziende.
Questo fu sia una benedizione che una maledizione.
Tramite The Globe and Mail del 2017:
“Con una mossa senza precedenti, uno dei più popolari fondi negoziati in borsa di minatori d'oro junior è destinato a riequilibrarsi venerdì dopo essere diventato troppo grande per il suo mercato. Dopo mesi di volatilità, minatori e investitori si stanno preparando a un'incertezza ancora maggiore.
Maledetto dal proprio successo come ETF da 4 miliardi di dollari (USA) in uno spazio da 30 miliardi di dollari, il VanEck Vectors Junior Gold Miners ETF (GDXJ-N) ha iniziato ad espandersi oltre l'indice che segue, il MVIS Global Junior Gold Miner’s Index. In combinazione con il VanEck’s Vectors Gold Miner ETF (GDX-N), la società si sta avvicinando al punto di status di azionista significativo del 20% di proprietà in diverse aziende, molte delle quali canadesi, il che significa requisiti speciali di deposito e significative restrizioni di trading.
Di conseguenza, l'ETF ha iniziato ad acquistare azioni di società al di fuori del suo indice, e il 13 aprile, VanEck ha annunciato che l'indice si sarebbe espanso per tenere il passo con la crescita dell'ETF. L'ETF acquisterà ora minatori d'oro con una capitalizzazione di mercato compresa tra 75 milioni e 2,9 miliardi di dollari, rispetto al suo precedente intervallo tra 75 milioni e 1,6 miliardi di dollari.
Ma questo significa anche che il fondo dovrà vendere oltre il 50% delle sue azioni in alcune aziende più piccole per fare spazio alle aggiunte. Dopo l'annuncio, le quote del fondo sono scese bruscamente, da $38.06 prima dell'annuncio a un minimo di $29.33 nelle settimane successive. La pressione di vendita aggressiva ha portato a un'altalena per il settore minerario junior mentre gli azionisti cercano di capire i cambiamenti.”
Nonostante la domanda degli investitori, molte delle aziende più piccole sono state schiacciate a seguito del “riequilibrio”, mentre le aziende più grandi, in particolare le mid-cap, hanno avuto buoni risultati.
Sollievo Temporaneo dal Super Ciclo Cinese — 2003 – 2011
Naturalmente, la tecnologia stessa non è stata l'unica responsabile della decimazione del settore minerario small-cap.
L'intero settore dei metalli di base e preziosi ha subito un'ondata senza precedenti e generazionale di finanziamenti, liquidità e interesse degli investitori a partire dal 2003 e terminata bruscamente nel 2011 a causa dell'influenza globale della Cina come principale acquirente di metalli.
L'effetto di questo evento “una tantum” è stato facile da seguire.
È iniziato con la domanda nei mercati dei metalli che si è tradotta in tempi migliori per i minatori senior. Questo, a sua volta, ha spinto gli investitori a puntare sul gruppo mid-cap e poi, più tardi, come accade in ogni ciclo di metalli di base in fase avanzata, le società di esplorazione junior sono state le ultime a ottenere un maggiore accesso al mercato per finanziamenti e valutazione di mercato.
Allo stesso tempo, il dollaro statunitense è diminuito dal 2003 al 2008, creando condizioni sottostanti favorevoli per una buona performance dell'oro. Infatti, l'oro è salito da circa $300 a $950 durante questo periodo. Dopo una breve battuta d'arresto nel 2008, l'oro ha continuato ad avanzare fino a quasi $1900, basandosi su un prezzo di chiusura settimanale nel 2011.
Recentemente, abbiamo presentato una di queste mid-cap che potrebbe essere sul punto di essere aggiunta a uno di questi ETF. Se non hai letto quel rapporto, CLICCA QUI.
Il gruppo dirigente di quella Società comprende le dinamiche del mercato odierno per quanto riguarda le aziende aurifere – specialmente l'importanza di far parte di questa nuova piattaforma ETF.
Ancora più specificamente, riconoscono che il finanziamento dell'esplorazione in fase iniziale può essere un processo diluitivo e distruttivo per quanto riguarda il capitale azionario. Per questo hanno sviluppato un approccio diverso alla creazione di valore per gli azionisti. Grazie ai loro successi passati, sono in grado di finanziare l'acquisizione di asset auriferi produttivi con un forte potenziale di esplorazione. La strategia è quella di utilizzare il flusso di cassa delle operazioni minerarie per sostenere l'esplorazione in corso.
Questo modello è la via da seguire nel mercato attuale in cui ci troviamo a causa dei cambiamenti strutturali che hanno avuto luogo.
Dopotutto, la partecipazione al dettaglio a seguito della supervisione normativa e la distruzione delle società di intermediazione più piccole hanno praticamente annientato il settore minerario small-cap.
Dove siamo ora?
Dal 2011 al 2018, i fondi a gestione attiva nel settore dell'oro sono scesi da 50 miliardi di dollari a circa 10 miliardi di dollari. Non è chiaro se un prezzo dell'oro in aumento cambierebbe significativamente il modo in cui gli investitori valuteranno la loro esposizione al rischio nei titoli auriferi. Il passaggio dalla gestione attiva alla gestione passiva è di natura strutturale.
Sembra quindi ragionevole prevedere che un prezzo dell'oro più elevato si tradurrà indubbiamente in una maggiore partecipazione degli investitori in vari ETF legati ai metalli preziosi. Le aziende che non fanno parte della composizione di questi ETF potrebbero continuare a diventare “orfani di mercato”, come lo sono ora.
Quindi, dove va un investitore che vuole partecipare a titoli azionari legati all'oro con rischio/rendimento più elevato per ottenere esposizione agli investimenti?
Recentemente, abbiamo presentato una di queste mid-cap che potrebbe beneficiare dell'aggiunta a uno di questi ETF. Se non hai letto quel rapporto, CLICCA QUI.
Il gruppo dirigente di quella Società comprende le dinamiche del mercato odierno per quanto riguarda le aziende aurifere – specialmente l'importanza di far parte di questa nuova piattaforma ETF.
Ancora più specificamente, riconoscono che il finanziamento dell'esplorazione in fase iniziale può essere un processo diluitivo e distruttivo per quanto riguarda il capitale azionario. Per questo hanno sviluppato un approccio diverso alla creazione di valore per gli azionisti.
Grazie ai loro successi passati, sono in grado di finanziare l'acquisizione di asset auriferi produttivi con un forte potenziale di esplorazione. La strategia è quella di utilizzare il flusso di cassa delle operazioni minerarie per sostenere l'esplorazione in corso.
Questo modello è la via da seguire nel mercato attuale in cui ci troviamo a causa dei cambiamenti strutturali che hanno avuto luogo.
Dopotutto, la partecipazione al dettaglio a seguito della supervisione normativa e la distruzione delle società di intermediazione più piccole hanno praticamente annientato il settore minerario small-cap.
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Una Parola da Ivan Lo
Ora, una parola da Ivan Lo…
Ivan: Grazie John.
La maggior parte di voi probabilmente si sta chiedendo: cosa significa questo per il settore minerario in futuro?
Credo che tempi migliori siano in arrivo per il settore.
Dai un'occhiata a questo grafico dal Rapporto sullo Stato del Finanziamento Minerario del PDAC per il 2019:
“L'analisi della spesa globale per l'esplorazione per fase di progetto evidenzia un preoccupante declino nell'esplorazione di base, come indicato nel Grafico 3.4. La quota di esplorazione di base è diminuita dal 38,2% nel 2008 al 26,1% nel 2018. Questo declino è preoccupante in quanto può essere direttamente collegato al tasso di scoperta di nuovi giacimenti – e una mancanza di nuove scoperte avrà un impatto negativo sul numero di future miniere.”
Non importa quanto male sembri il settore, o cosa credano gli ambientalisti, il mondo si affida all'estrazione mineraria per progredire – non si possono costruire veicoli elettrici, pannelli solari o razzi senza metalli. .
In altre parole, devono essere fatte nuove scoperte e i giacimenti esistenti devono espandersi; altrimenti, l'era dei veicoli elettrici cesserà di esistere o la maggior parte sarà esclusa dal mercato ancora più di quanto non lo sia già oggi.
Con finanziamenti praticamente inesistenti per i titoli minerari small cap, chi farà le nuove scoperte necessarie per alimentare la nuova era? Poiché i produttori large cap sono più concentrati sulla riduzione dei costi e sull'efficienza per aumentare i loro profitti, saranno probabilmente le mid-cap a fare nuove scoperte.
Quindi, nel breve termine, credo che le mid-cap andranno molto bene perché le scoperte sono ciò che porta a aumenti parabolici dei prezzi delle azioni.
Ma questo non significa che le small cap siano finite.
Dai un'occhiata:
“…la quota di spese di esplorazione da parte delle aziende junior come definite da S&P Global (aziende con ricavi <US$50M) si è quasi dimezzata dal 2008 al 2016, prima di recuperare leggermente negli ultimi due anni.”
Come puoi vedere, la tendenza per l'esplorazione è in aumento.
Il PDAC ha continuato:
“Un declino nella spesa per l'esplorazione delle aziende junior è preoccupante in quanto, nel tempo, hanno mostrato una maggiore efficienza nel fare nuove scoperte, relative ai pari più grandi. Ricerche precedenti hanno dimostrato che il rapporto tra il valore di scoperta in situ e il denaro speso per l'esplorazione è significativamente più alto per le aziende di esplorazione junior (0,83) rispetto alle aziende produttrici senior (0,63).”
Le aziende più piccole sono senza dubbio i migliori esploratori del settore – devono esserlo perché il loro successo dipende esclusivamente da forti risultati di perforazione che portano a scoperte.
Ma con la mancanza di capitale da parte dell'investitore al dettaglio, da dove provengono i loro soldi per l'esplorazione?
Semplice: I grandi.
Le large cap sanno che i piccoli sono migliori esploratori. Quindi, invece di assumersi i rischi di esplorare da soli, finanziano i piccoli attraverso la partecipazione azionaria.
È un'ottima situazione perché i grandi produttori generalmente non cercano di fare soldi dai loro investimenti azionari – cercano di sostituire le loro riserve in diminuzione. Pertanto, più una junior è finanziata da una large cap, più stretta diventa la struttura azionaria di quella junior. E poiché un investimento da parte di una large cap generalmente porta alla speculazione che la small cap verrà alla fine acquisita, più investitori si riversano.
Questa combinazione porta quasi sempre a un prezzo delle azioni in rapido aumento.
E come John ha sottolineato all'inizio di questa lettera, stiamo assistendo a un'attività di M&A da record nel settore, guidata dai principali produttori che si stanno “rafforzando”.
Pertanto, credo che ci sia ancora molto denaro in attesa di essere trasferito al settore minerario small cap.
Quando solo una manciata di small cap farà nuove scoperte e verrà acquisita, credo che gli investitori faranno di nuovo grandi scommesse.
Ecco perché credo che ora sia il momento di accumulare i nomi forti delle small cap che sono state colpite nell'ultimo ciclo. Molte di loro hanno bisogno di soldi; molte di loro hanno grandi asset. Ciò significa che ci sono molti grandi sconti là fuori.
Iniziamo a sceglierle. Io lo sto facendo.
Di nuovo a te, John.
Conclusione
John: Grazie Ivan.
È chiaro che un mercato dell'oro in crescita continuerà ad alimentare una sana attività di M&A nel settore dell'oro. C'è una carenza assoluta di offerte adeguate presentate dalle società di esplorazione junior, ed è per questo che vediamo i tipi di acquisizioni/fusioni che si sono verificati nell'ultimo anno.
Negli anni a venire, con la scarsa pipeline di progetti di esplorazione di qualità che esiste oggi e senza una soluzione finanziaria pratica in vista per correggere questa condizione, i minatori d'oro sono ora più timorosi che mai del “picco dell'oro”?
Fa parte di ciò che ha alimentato il loro robusto appetito nell'ultimo anno?
Crediamo di sì.
Se il prezzo dell'oro continua a salire, le migliori scommesse complessive a breve termine sarebbero sulle mid-cap – poiché alla fine o diventano large cap, o vengono inghiottite da una di esse.
Alla fine, le small-cap torneranno. Solo non così tante come una volta.
Segui il grafico,
John Toporowski, con modifiche di Ivan Lo
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