分析師擔憂中國高風險債務將重演2008年危機
30歲以上的人，很少沒有對2008年金融危機…以及隨後的大衰退留下慘痛記憶。
雷曼兄弟這家龐大且全球性的銀行倒閉，幾乎拖垮了全球整個銀行體系。
只有歐巴馬政府大規模納稅人資助的紓困，才將世界從徹底崩潰和毀滅性的全球大蕭條中拯救出來。
即便如此，2008年9月雷曼兄弟的倒閉仍使世界陷入自1929年大蕭條以來最嚴重的衰退。
即使是今天，許多國家的國內生產總值（Gross Domestic Product）仍低於2008年的高峰，尤其是在歐洲。
困擾經濟學家和投資者的問題是，它會再次發生嗎？
答案是肯定的。
2008年大衰退是由愚蠢和貪婪的投資及貸款行為所引起，這些行為未受政府監管，而政府卻愚蠢地認同市場自我調節的理念。
他們忘記的是，當市場自我調節時，它會透過壓垮愚蠢的銀行和投資者來懲罰他們。
而現在，2008年的潛在重演正在中國醞釀。這次的罪魁禍首不是次級債務，而是一種稱為「理財產品」（Wealth Management Products，簡稱WMPs）的東西。這些是由中國投資者在中國利潤豐厚的影子銀行業中資助的高度風險債務工具。
大衰退如何發生
在考慮全球最熱門經濟體之一的中國正在發生的事情之前，首先必須了解世界是如何在2008年陷入衰退的。
這一切始於美國的金融家，他們透過向信用記錄不佳的借款人提供高風險的「次級貸款」，暫時性地讓自己和公司致富。
美國人突然可以購買更昂貴的房屋，因為銀行提供的貸款利率低於優惠利率。在某些情況下，最初甚至完全沒有利息。
由於抵押貸款通常被視為低風險債務，這些高風險抵押貸款被捆綁成所謂的低風險抵押貸款證券，稱為CDO’s。這些擔保債務憑證（Collateralized Debt Obligations）隨後被出售給投資者，每個人都從中獲利。
這些證券從Moody’s和Standard and Poor’s獲得了AAA級信用評級，但後來發現這些信用評級機構對銀行…他們最大的客戶…給予了過多的寬容。事實上，很大一部分債務是由那些無法償還抵押貸款的人持有的，尤其是在利率上升時。
隨著時間的推移，房地產市場持續蓬勃發展，銀行尋找越來越多的高風險投資，並找到了它們。
這一切都維持著，直到人們不可避免地開始拖欠貸款，並在2008年達到了一個臨界點。
銀行的帳面債務超過了它們所能覆蓋的範圍，全國各地大小銀行開始倒閉。當歐巴馬政府不情願地同意紓困大銀行時，國家的金融體系距離崩潰僅剩數月之遙。
但這並沒有幫助數百萬失去家園、工作和畢生積蓄的人。
我記得危機爆發後不久在Las Vegas，機場的計程車司機試圖以25,000美元的價格賣給我他的兩臥室聯排別墅；這大約是一輛新Honda Civic的價格。
人們很快就忘記了經濟受到的打擊有多嚴重…不幸的是，導致2008年崩潰的一些相同事情正在今天的中國發生。
世界經濟的近期未來，實際上取決於中國政府是否信守承諾，打擊影子銀行經濟中的高風險投資。
即將破裂的投資泡沫
正如CDOs和次級貸款導致2008年危機一樣，中國也有自己的經濟泡沫，這是由對理財產品（Wealth Management Products，簡稱WMPs）的大量投資所造成的。
當中國公民被提供儲蓄方案時，他們通常會被提供一個可能支付2%利息的銀行帳戶，或者一個支付6%或7%利息的WMP投資。
由於中國在直接投資方面經驗不多，大多數中國人相信，如果WMPs失敗，政府會出手相救。
自2008年以來，中國中產階級和富裕階層已將驚人的12兆美元投入到WMDs和類似產品中…許多人仍然相信，如果投資出現問題，北京會出手相救。
但事實並非如此。
早在2月，政府對WMP持有量的巨大增長感到震驚，起草了立法，明確表示WMP投資沒有國家擔保。
這可能沒那麼可怕，但WMPs本質上是風險較高的投資，因為它們基於影子銀行同樣高風險的貸款。
WMP的誕生
眾所周知，中國經濟在近幾十年來一直蓬勃發展。
中國經濟、國內生產總值（GDP）和中國公民平均收入的增長令人印象深刻，常被稱為「中國奇蹟」。
中國擁有全球第二大經濟體，並且是增長最快的經濟體。
但是，這並不是奇蹟。
這只是貧窮經濟體轉型為中等收入經濟體的典型模式，與Thailand和Malaysia發生的情況相同。
就中國而言，增長是隨著中國政府和銀行對經濟發展的大量投資而發生的。
貧困的農民和工人湧入城市，由於投資和低工資的結合，中國開始佔據全球製造業市場的很大一部分。
這反過來推高了工資，但僅限於此。
即使是今天，中國普通人的年收入約為8,000美元，而US約為40,000美元。
政府面臨著巨大的壓力，要保持經濟增長和工資上漲，但從中等收入國家轉變為高收入國家非常困難。
因此，中國選擇了大規模的財政刺激。其中一部分透過政府直接投資實現，但更多是透過中國銀行進行。
為了推動這類投資，銀行在所謂的「影子銀行」部門採用了產品；這些產品沒有政府支持或擔保，也沒有任何其他機構承保。
而這些產品的風險非常高。
由壞帳資助的進步
如果你今天去中國旅行，你會被那裡的建築、高速列車、閃亮的機場和一流的高速公路所震撼。
這確實令人印象深刻…但存在一個問題。這些項目無法產生償還銀行所需的回報。
這個國家到處都是所謂的「鬼城」。從字面上看，這些城市耗資數千億美元建造，卻無人居住，因為沒有經濟理由去建造它們。
鐵路系統令人印象深刻，但票價低廉意味著它們註定永遠虧損運營。
所有這些都沒問題…除非它們是用債務建造的。
今天，中國的企業債務正逼近GDP的170%。(Danskebank)
相比之下，US的企業債務約為GDP的70%，被認為是高水平。Japan的經濟在達到GDP約150%時崩潰，而1990年代的亞洲危機發生在Korea達到GDP的110%時。
簡而言之，中國有過多的企業債務，投資於無法償還資金的項目。
相反，這些資金是由將儲蓄投入理財產品（Wealth Management Products）的公民籌集的，而WMPs正被用來支撐越來越多的高風險債務。
這正是2008年崩潰前CDOs所發生的情況。
如果WMDs開始失敗，投資者將開始從市場撤資。銀行將無法維持巨額債務…並可能不得不違約。
當你考慮到這些影子銀行投資佔中國所有銀行活動的27.6%時，你就會開始看到問題的嚴重性。(來源：Moody’s, Danskebank)
今年Moody’s已經下調了中國的信用評級，而另一家評級機構Fitch警告稱，公司Baidu（中國版的Google）有違約的危險，因為它深度參與了影子銀行業。
截至今年4月，Baidu目前持有250億人民幣的WMPs，比去年增加了一倍多。
Fitch指出，Baidu本身不一定會破產。如果其投資失敗，公司沒有義務償還投資者…但當然，投資者本身將會破產。
因此，Fitch已將Baidu列入「Rating Watch Negative」，這可能導致其A級評級被下調。
2017年末，全球目光聚焦中國政府
WMPs的高風險問題最早由Charlene Chu在2012年提出，當時她在Fitch評級機構工作。
Chu現在是Autonomous Research的分析師，上個月她告訴Bloomberg，她相信中國領導層可能認真對待打擊高風險債務和投資。
Chu表示，中國經濟依然強勁，領導人正利用這一事實對高風險資本實施新的限制。
從3月到4月底，採取了多項措施，包括加強銀行業風險控制的新指導方針，要求貸款機構確保資產質量穩定，改善流動性風險管理，加強其債券和投資業務，並改善銀行間業務。
這些新措施嚇壞了投資者，並在3月份對Shanghai Composite Index造成了下行壓力。
一些分析師懷疑中國領導層是否會堅持到底並做出必要的改變，但Chu相信Beijing政府正認真處理其28兆美元的債務。
「我們正處於過去他們曾退縮的階段，」Chu上個月告訴Bloomberg。「現在與過去不同的是，他們似乎對痛苦有一定的容忍度，這在領導層改組年是一個驚喜。」
如果中國堅持這個計劃，Chu表示，該國可以隨著時間推移處理其債務，但將面臨增長放緩，並可能增加失業率。
此外，一些貸款機構將會倒閉，其投資者將損失大量資本。
但替代方案要糟糕得多。
末日情景
如果中國真的回到「一切照舊」，並允許銀行累積更多壞帳，分析師擔心，已經因2008年而疲弱的世界經濟將遭受近乎致命的打擊。
就像America崩潰前和Japan金融危機前一樣，Shanghai和Beijing等主要城市的房價已達到家庭平均收入的16倍。
個人和企業債務均處於歷史新高，只需適度提高利率，這座紙牌屋就會倒塌。
簡而言之，中國創造的信貸佔GDP的比例，比近代史上任何其他國家都高。
而在所有這些其他案例中，都隨之發生了重大的經濟崩潰。
正如South China Morning Post所指出的，United States在2002-07年間創造的新信貸（債務）相當於其GDP的58%，隨後發生了2008年崩潰。
Spain同期創造的債務相當於GDP的116%，今天仍面臨20%的失業率。
在1980年代，Japan也做了同樣的事情，創造了相當於GDP 100%的新債務，這個曾經主導的經濟體已被超過20年的通貨緊縮所摧殘。
中國以驚人的幅度打破了所有這些記錄。
從2009年到2014年的五年內，私人部門債務增加了GDP的139%，此後一直在上升。
而其中很多債務是高風險的，甚至更糟，是不可持續的。
這就是為什麼，對於那些密切關注的人來說，今年下半年所有目光都集中在Beijing。
如果Beijing堅持路線並採取行動減少其高風險債務，正如我所相信的，該國將僅以其蓬勃發展的經濟暫時性下滑來脫身。
但如果Beijing讓銀行家們為所欲為，並允許更多債務湧入系統，泡沫將不可避免地破裂…並將把全球金融市場炸得粉碎。
此時能給投資者的唯一建議是，遠離中國市場的股票；即使情況好轉，它們也將經歷一段艱難時期。
另一方面，如果中國未能打擊壞帳，投資者可能明智地在任何市場拋售股票，轉向US dollar，並為下一次大蕭條做好準備。
Gary Symons, Equedia
