親愛的讀者，
本週，我想告訴你通膨尚未失控的真正原因。
過去幾年，我曾撰文探討資源、貨幣和金融資產的操縱。正如一位著名銀行家的一句老話（為本信函的目的稍作修改）：「控制貨幣供應者，控制一切。」
基於此，我想重新探討貨幣如何被用來操縱和控制全球的實體資產——請在本信函中始終記住，貨幣的價值僅取決於我們對其價值的認知。
過去十年，經濟學家和專家們因貨幣供應量創紀錄的增長以及創紀錄的低利率而呼籲通膨。他們呼籲背後的理念很簡單：貨幣供應量的增加應該會導致通膨，因為創造的貨幣多於生產的產出，這使得商品相對於貨幣變得更加昂貴。
縱觀歷史，貨幣供應量的增加確實導致了通膨；我們在過去的許多時代都曾見證過這一點。事實上，透過增加貨幣供應量來貶值，幾乎導致了歷史上所有貨幣的失敗。
因此，經濟學家和專家們依賴歷史上（追溯到數千年前）的許多案例，得出通膨將無限期飆升的結論，這不足為奇。但他們自2008年後就一直在發出這種呼籲，而我們至今尚未看到它發生。
為什麼？數千年的數據怎麼會錯得如此離譜？
柏南奇是…對的？
現代理論家將缺乏通膨歸因於貨幣流通速度的下降（我之前曾多次撰文討論過）；或者簡單來說，貨幣供應量的增加並未導致消費者支出的增加。另一些人則認為量化寬鬆（QE）只會增加聯準會的資產負債表，而不會影響消費者。
你可以在網上找到無數關於自2008年以來為何沒有出現失控通膨的理論和數百頁的報告。但大多數理論只是分散了人們對失控通膨未發生真相的注意力。
然而，真相就在我們眼前。
信不信由你，柏南奇幾年前解釋得最清楚，他說量化寬鬆（QE）並非通膨，而僅僅是資產互換。
現在，在你批評之前，請給我時間解釋。
聯準會的職責
多年來，我一直解釋中央銀行如何掌控世界。他們實際上擁有一切。而居於所有銀行之首的，便是聯邦儲備系統（Federal Reserve）。
作為最高主管，聯邦儲備系統（Federal Reserve System）有三項主要職責（根據聯準會自身）：
1. 執行貨幣政策
2. 監督和規範銀行機構
3. 向銀行機構提供支付服務。
「美國和全球的經濟狀況取決於聯準會履行職責的程度，這影響著每個人。」
簡而言之，聯準會監管每一筆金融交易，控制利率，控制所有銀行，並控制流動性和貨幣供應。
它控制一切。
慘痛的教訓
在其百年歷史中，聯準會了解到，當它增加貨幣供應時，通膨會非常迅速地發生；反之，聯準會也一直知道，減少貨幣供應會非常迅速地導致通貨緊縮（有人可能會說，這就是聯準會歷史上維持控制的方式）。
聯準會於1913年正式成立後不久，便因第一次世界大戰的融資需求而開始干預，增加貨幣供應。
在聯準會控制下的前兩年，通膨平均為1%。到第三年，已達到7.9%；第四年，17.4%；第五年，18%；第六年，14.6%；第七年，15.6%。
巧合的是——或者說並非巧合——根據美國國家經濟研究局（National Bureau of Economic Research）的數據，美國戰爭總成本的20%是透過貨幣創造來融資的——這大致與當時發生的通膨量相當。
七年後，通膨逆轉，美國陷入嚴重蕭條。
接下來的十年，通膨保持低迷。直到第二次世界大戰。
引自 Worldpress.org：
「在第二次世界大戰期間及戰後，聯準會維持極低的利率，以降低政府的戰爭融資成本。由於這些政策在戰後變得不必要且具通膨性，財政部迫使聯準會維持低債務成本。這種高度寬鬆的貨幣政策導致1947年通膨率達到14%，以及持續到1950年代初期的失業率上升。」
（請注意，上述歷史事件與今天發生的情況非常相似，除了高通膨之外。）
接著是布雷頓森林體系的終結，黃金與美元脫鉤，這有效地賦予聯準會隨意增加貨幣供應的能力。而聯準會也確實這樣做了。聯準會的行動立即導致並直接影響了通膨——正如增加貨幣供應總是會導致的那樣——最終引發了1970年代的大通膨。
不可避免的後果？
用聯準會自己的話來說，它管理貨幣政策是為了透過維持物價穩定和支持高就業水平來促進健康的經濟。它試圖透過通膨目標制來實現這一點。
自成立以來，聯準會一直試圖在增加貨幣供應的同時保持物價穩定。這是因為，正如我之前多次提到的，聯準會向美國貸款（印鈔）越多，它對這個國家的控制力就越強。
引自我的前一封信函：
「…聯準會只為追求自身的成長；將更多的社會納入其銀行體系。」
然而，在三次歷史案例中——第一次世界大戰、第二次世界大戰和布雷頓森林體系的終結——聯準會在創造貨幣時未能抑制通膨，正如過去任何國家或銀行都未能做到一樣。
也就是說，直到過去二十年。
這就是現代金融科學發揮作用的地方…
讓我來解釋。
通膨為何沒有發生的真相
增加貨幣供應總是會導致通膨立即且顯著的上升。
但自1991年以來，儘管貨幣注入量創紀錄，美國通膨率從未超過4%。
事實上，自布雷頓森林體系結束以來，通膨率低於3%的情況很少見，僅在1986年發生過一次。
也就是說，直到1993年。
聯準會學會物價控制：通膨目標制
1993年之後，情況發生了巨大變化；年平均通膨率超過4%的情況再也沒有發生過。但這是怎麼辦到的？
儘管利率創歷史新低，貨幣供應量大幅增加，聯準會是如何能夠接近2%的通膨目標的？
聯準會是如何在所有前任都失敗的情況下實現這一壯舉的？
1993年1月，第一支ETF開始交易（同時商品期貨交易委員會（Commodity Futures Trading Commission）對某些互換和混合工具給予了監管豁免）。
起初，它是S&P 500 Depository Receipt，也就是我們所知的SPDR。但隨後出現了其他許多類似的產品。
在不到十年的時間裡，ETF市場從1993年的一支基金增長到2002年的100多支基金。如今，有超過1000支ETF基金，其中許多與資源和商品價格直接相關。
從黃金、石油、天然氣、銅、鋁、小麥、穀物、糖、棉花，甚至牲畜，現在都可以透過ETF而非期貨合約進行交易。
ETF 與 期貨
與購買期貨合約不同，期貨合約賦予你以固定價格直接擁有標的商品的權利（商品會交付，但稍後付款），而購買ETF份額意味著你擁有ETF基金的份額，而非ETF追蹤的標的商品本身。
雖然ETF基金通常\
簡單來說，期貨合約是直接所有權，而ETF份額則不是。
這意味著透過ETF操縱價格比透過期貨合約容易得多。
為什麼？
因為期貨合約是買方和賣方之間必須交付的合約\
這意味著如果你有足夠的現金，你可以非常容易地操縱ETF的價格，因為除了現金本身，沒有實物交割或對另一方的合約義務。
你可能又會想：「如果ETF追蹤商品的價格，那麼ETF就必須反映該商品的價值，而不是反過來。」
在大多數情況下，你是對的。但請記住，金融市場和真實價格發現關乎感知，就像貨幣的價值取決於我們對其價值的感知一樣。
以黃金為例。
如果聯準會明天宣布它「可能」會進行新一輪量化寬鬆（QE），黃金很可能會立即上漲——即使聯準會最終並未實際進行新一輪量化寬鬆。在這種情況下，量化寬鬆會導致美元貶值的這種感知，正是黃金上漲的原因。
鑑於ETF市場的規模，ETF已成為價格發現中一個公認的標準，因為許多投資者通常將ETF份額價格視為許多商品的現貨價格。
因此，例如GLD（最大的黃金ETF基金）的拋售，很容易導致其他全球市場的紙黃金拋售。
聯準會如何間接操縱價格
透過ETF和其他金融工具（衍生性商品），聯準會找到了一種在創造比以往更多貨幣的同時穩定價格的方法。這些資金並未流向美國人民，而是流向了控制美國的人：銀行家、大型企業和超級富豪。
多年來，我一直說大部分流動性注入將進入金融市場，這就是為什麼我預測股市將持續上漲，直到注入資金枯竭為止。
流動性注入量創歷史新高——這些注入無法直接刺激經濟，因為它們僅僅是資產互換。而且我們已經有近十年的歷史低利率。然而，通膨卻一直受到抑制。這是怎麼辦到的？
請記住，ETF不需要實物交割其追蹤的標的商品。唯一進行交易的是現金。如果有人有足夠的現金，他們就可以利用這些現金透過ETF操縱商品價格。反過來，商品價格的變化將影響消費者物價指數（Consumer Price Index）所涵蓋的項目。
你認為商品價格正在透過ETF被操縱嗎？
我之前已經多次撰文，說明市場是如何被操縱的，以及聯準會是如何滲透股市的。
以下是去年的一個例子，引自「聯準會如何影響股市」：
「由於聯準會政策規定其不能直接購買股票，聯準會已找到其他方式鼓勵人們承擔風險。
…其中一項策略是迫使銀行放貸。
然而，問題在於銀行很難向不合格的借款人放貸。由於大多數美國人受到經濟危機的嚴重影響，他們中的許多人不符合借款條件。
在如此多的刺激下，所有的錢都去了哪裡？
流向了符合條件的人：擁有現金的大公司。
還記得我之前談到大公司囤積創紀錄的現金，以及他們為何不將其用於資本投資（招聘、基礎設施等），因為經濟狀況不允許這些行動嗎？
那麼，當你擁有如此多的現金，卻無處可部署時，你會怎麼做？
投資股市…就這麼簡單！
由於對這些公司來說，支出沒有意義，因為經濟確實不需要進一步的招聘或銷售，這些公司決定用其現金儲備回購創紀錄數量的自家股票。
當一家公司進行股票回購時，該公司的流通股數量會減少。這會導致每股盈餘（EPS）提高，使股票看起來更具吸引力。當然，這會導致股價上漲。
雖然這對股東來說是好事，但對經濟來說卻是壞事，因為這些現金不再用於僱用新員工或發展公司。
股票回購持續以創紀錄的速度進行，我預計僅在未來幾個月內，交易額就將達到數十億美元。
但這個故事還有更多深層的意義，遠不止表面所見。
雖然頭條新聞告訴我們企業現金持有量創紀錄（給人一種銷售狀況良好的錯覺），但它們沒有告訴我們的是，美國企業現金持有量相對於企業債務處於最低水平。
那是因為銀行——正如我剛才提到的——不得不貸出創紀錄數量的資金。而且由於許多消費者不再符合購買房屋或獲得其他貸款的資格，這些貸款的大部分都流向了大型企業。」
當然，聯準會的大部分注資也已提供給大型投資銀行，這些銀行透過創建和交易ETF將其投入市場。
這種趨勢並未停止。
機構投資者對ETF基金的興趣持續快速增長。
引自 Investment News：
「ETF的整體使用量絕對在很大程度上是由機構推動的，」資金經理顧問公司Casey Quirk & Associates的合夥人Justin R. White表示。「許多機構正在利用它們在以前未曾涉足的領域獲得曝險。」
懷特先生指出，機構投資者欣賞ETF「能夠快速獲得對不易投資的指數或商品的曝險」的能力。
… 新進入者還有一些追趕的空間。ETF.com的數據顯示，截至8月17日，前三大ETF供應商——BlackRock Inc.、Vanguard Group Inc.和State Street Global Advisors——佔據了市場的66%，ETF總資產合計達1.71兆美元。
最近一項由Pensions & Investments進行的調查顯示，34%的確定給付計畫、基金會和捐贈基金的官員表示他們使用ETF或交易所交易票據。其中，25%表示他們計畫增加使用量。約14%的受訪非使用者表示，他們「有些可能」會在未來一年內開始透過ETF或ETN進行投資。
普華永道（PricewaterhouseCoopers）於一月發布的另一份報告發現，預計ETF市場總規模將每年增長6%，從目前的2.6兆美元到2020年達到5兆美元。」
沒錯，光是ETF市場就已經價值近3兆美元。
但還有更多。
高頻操縱
這是我之前多次撰文討論過的另一個主題。特別是，我曾討論過它如何被用來操縱市場。
而且許多高頻交易（HFT）現在直接交易基於商品的ETF。
幾年前，一份報告發表，正是描述了這一點。
引自路透社（Reuters）：
「根據一份即將發布的聯合國報告的作者之一表示，自2008年金融危機以來，高頻交易者已導致美國商品期貨價格與市場供需基本面脫鉤。
…路透社看到的一份報告草稿指出，商品與股票之間日益增高的相關性，主要由高頻交易者造成，這意味著石油和其他美國交易合約的價格更容易受到「突然而劇烈的修正」影響。
該研究表明，隨著電子交易的發展，這些參與者已深入滲透到能源和農業市場。」
去年五月，引自今日美國（USA Today）：
「參議員們擔心高頻交易者正在獲得不公平的優勢，並危及美國期貨市場（玉米和黃金等商品的金融交易市場）的穩定性。」
幾個月後，一名高頻交易者被指控操縱期貨合約價格。
引自紐約時報Dealbook：
「一名高頻交易者被指控操縱期貨合約價格，政府稱這是根據打擊濫用交易新規則提起的首宗刑事案件。
聯邦檢察官週四表示，一個聯邦大陪審團指控Panther Energy Trading創辦人Michael J. Coscia犯有六項商品詐欺罪和六項「幌騙」（spoofing）罪，幌騙是一種非法交易行為，即快速下單然後取消訂單，以向市場發送虛假印象。根據在芝加哥聯邦地區法院提交的起訴書，他透過這些交易獲利近160萬美元。」
該文章還提供了一份非常簡化的報告，說明演算法交易者如何輕鬆操縱商品價格：
「根據政府的描述，他的電腦驅動策略是下達大量訂單，意圖在這些訂單執行前將其取消。這些訂單會讓其他交易者認為特定合約的價格正在上漲（如果是買單）或下跌（如果是賣單）。根據政府的說法，Coscia先生會利用市場反應，在價格較高時下賣單，或在價格較低時下買單，同時取消那些虛假訂單。
例如，起訴書稱，在2011年9月的一個時間點，Coscia先生在歐洲貨幣市場下達了一個買單，其價格低於市場上的任何報價。大約11毫秒後，他下達了三個大額賣單，市場價格隨之下跌，起訴書稱，這使得他最初的買單得以成交。隨後他取消了那些大額賣單。
起訴書稱，Coscia先生隨後以相反方向重複了該手法，以高於市場上任何買價的價格下達賣單，然後下達旨在推高價格的買單。」
如果你想了解更多，這是聯邦調查局的實際案例：https://www.fbi.gov/chicago/press-releases/2014/high-frequency-trader-indicted-for-manipulating-commodities-futures-markets-in-first-federal-prosecution-for-spoofing
在中國，同樣的事情正在發生。
引自彭博社（Bloomberg）：
「中國對股市演算法交易的調查，並未阻止高頻交易者利用該國蓬勃發展的商品交易所。
全球最大的高速交易公司之一Virtu Financial Inc.週三表示，它已開始在中國大陸買賣上市商品。」
現在想像一下，如果同樣的策略被擁有數十億甚至數百億美元資金的更大銀行所使用——其中大部分資金是由聯準會注入其系統的。
我已經談過由高盛（Goldman Sachs）等全球最大投資銀行資助的演算法交易平台數量不斷增長的問題。
此外，多年來，許多銀行——包括摩根大通（JP Morgan）（參見「商品操縱揭秘」）——一直試圖透過囤積商品來控制其價格。
如果我們知道聯準會控制著所有銀行，這些銀行被指控囤積資源和操縱價格，並且控制著許多高頻交易公司，那麼他們是否可能都在共同操縱價格，以抑制因增加貨幣供應而引起的通膨？
否則，自1993年ETF問世且期貨市場進一步放鬆管制（巧合的是，1990年代我們也見證了高頻交易的最初形式）以來，通膨——歷史上首次——儘管貨幣創造量創紀錄，卻沒有真正飆升，這又是怎麼回事？你來告訴我。
探求真相，
Ivan Lo
Equedia 信函
