美国市场近七年来一直炙手可热。
另一方面，加拿大市场却一直冰冷。
过去五年中，TSX上涨了25%，而S&P 500上涨了70%以上。
然而，TSX Venture自2011年达到顶峰以来，只是一路下跌，市值损失超过70%。
对于许多参与加拿大资本小盘股市场的人来说，我无需告诉你们情况有多糟糕。你们中的一些人可能已经离开了，去寻找更好的机会。
但对于那些可能不完全理解正在发生什么的散户投资者来说，这封信是对我们小盘股市场所面临现实的真实写照。
大约两年前，我写了一系列关于加拿大上市小盘股资本市场可能消亡的信件。
通过“ TSX创业板为何衰落”：
“你们中的大多数人可能在去年投资了TSX Venture上的一家以大宗商品为主的公司，这意味着你们中的大多数人可能亏了一些钱。
与去年同期相比，TSX Venture下跌了30%，交易量下降了约25%，交易笔数下降了45%以上。
尽管大宗商品和贵金属市场因价格下跌和成本上升而陷入低迷，但许多下跌的公司并非因为核心基本面问题而下跌。
TSX Venture作为一个整体，所面临的不仅仅是金属价格下跌或生产和勘探成本上升。这封信旨在探讨导致TSX Venture崩溃的一些问题。
这些问题包括大银行如何像在美国一样将小型公司挤出市场，以及一项法规如何演变成一个死亡螺旋事件，导致其他法规共同压垮了我们的加拿大市场。
……这次低迷迫使投资者和小型机构退出市场，只剩下大玩家的空间。
加拿大投资市场正在发生变化，以反映只寻求收益产品的大型机构。独立经纪公司正在枯竭，因为投资者亏损过多，不愿再次参与，导致小型项目的资金枯竭。
剩下的大部分资金现在正流向更大的银行和更大的公司。
TSX Venture上的小型公司毫无机会。
对于普通的小型公司来说，仅仅维持上市和支付法律费用以遵守监管规定，平均每年就需要大约20万美元。这意味着一家刚刚筹集到100万美元的小型公司，需要从每美元中拿出20美分来遵守证券法规。
难怪分析师预测，在今年结束之前，TSX Venture上至少有500家公司将耗尽资金。这些公司中有许多银行存款不足25万美元。考虑到每年仅遵守法规就需要大约20万美元，分析师的预测很可能是正确的。
如果情况不改变，所有这一切都将导致TSX Venture的消亡。全国各地都在举行市政厅会议来解决这些问题。但谁在听呢？”
我写那篇文章已经两年了，可悲的是事情正如预测的那样发展：加拿大投机性小盘股市场几乎不存在——除了少数例外。我将在接下来的信件中讨论这些例外情况。
情况有多糟？TSX创业板的问题
看看TSX Venture，这个曾经资本充裕的加拿大投机性小盘股市场，你就能明白情况有多糟糕：流动性更差，交易量更小，买卖价差更大，数百只股票交易价格低于五美分。
更糟糕的是，许多上市公司甚至可能没有资金支付审计师费用，这意味着TSX Venture上数百家公司可能无法撑过今年。如果不是因为它们所交易的交易所给予了一些宽限，其中许多公司可能已经倒闭了。
对于矿业和资源社区来说尤其如此，而这恰好构成了加拿大大部分小盘股市场。
1月份，TMX Group发布了其月度融资统计数据，并指出TSX Venture Exchange在2014年上市了56家发行人，而2013年为76家。它没有提及的是退市公司的数量。
但这并不难查明。
以下是TSX Venture每年的总上市数量：
根据这些数字：
- 2013年3月至2014年3月期间，TSX Venture有60家公司消失。
- 2014年3月至2015年3月期间，有119家公司消失。
自今年年初以来，TSX Venture已有57家公司退市，50家被暂停交易，仅新增了12家上市公司。
今年还未过半，我们已经看到TSX Venture的退市数量几乎与2013年至2014年全年退市数量相同。
您如何看待TSX Venture上所有正在退市的公司？最终会有多少家公司幸存下来？
我们并不孤单
根据IssuWorks的数据，美国在小型IPO产出方面从第一位跌至第十二位，落后于许多较小的经济体；按GDP加权计算，在26个国家中跌至第二十四位，仅领先于墨西哥和巴西，这一趋势可追溯到20世纪90年代。
他们进一步指出，美国的上市公司数量从1997年的近9,000家下降到今天的约5,000家。
通过IssuWorks：
“……如果SEC和Congress没有从1997年的Order Handling Rules和1998年的Regulation ATS（Alternative Trading System）开始改变市场结构，最终在2001年实施Decimalization，2002年实施Sarbanes Oxley，以及2006年实施Regulation NMS（National Market System），美国人民将拥有超过13,000家上市公司，而不是我们目前拥有的5,000家——以及超过1000万个新增就业岗位。”
大卫与歌利亚
在我的信中，“ 加拿大最大银行正在接管的证据，”我指出大银行正在慢慢将小型机构挤出市场：
“去年10月实施的规章制度，给大宗商品行业以及TSX Venture本已燃烧的火焰又添了一把柴。
这些规则正在迫使小公司，包括TSX Venture上的上市公司和小型金融机构，退出市场。值得注意的是，虽然小公司正在萎缩，但大银行却越来越大。
……虽然小型机构与TSX Venture一起枯竭，但加拿大大银行似乎表现良好；它们用财富管理利润和投资银行业务弥补了交易收入的损失。”
今天，近两年后，大玩家的策略似乎正在奏效。
虽然你可能会听说加拿大的流动性已经枯竭，但这并不完全正确；它只是从小盘股市场转移到了大盘股市场。
去年，2014年12月19日，TSX创下了新的交易记录，日交易量达到1,535,887,985股，创下新高。这远远超过了2008年12月19日创下的895,769,152股的旧纪录。
TSX在同一天也创下了交易价值的新纪录，达到20,213,746,759美元。此前的纪录是19,278,924,809美元，是在2008年9月18日的大规模抛售期间创下的。
在美国，大银行也接管了市场，并吸走了许多曾经大力支持小盘股市场的小型机构的生命力。
正如Issuworks在其报告中也指出：
“1994年，有162家银行担任小型IPO（< 5000万美元）的账簿管理人。如今，这些银行中只有34家仍然存在。
去年，只有31家银行担任小型IPO（< 5000万美元）的账簿管理人，账簿管理人的数量从1994年到2014年下降了81%。”
一些批评者会争辩说，我们已经清理了许多本不该存在的吸血公司。在某种程度上，他们是对的。
但反过来说，新的规则、新的法规和新的掠夺性技术使得优秀的小盘股公司很难生存。
小盘股市场提供了许多新工作并带来了创新。而大盘股则一直在裁员，并利用削减成本的措施回购公司股票。
看看一些大公司的裁员情况，你就能明白我的意思：Scotiabank计划裁员1500人，CIBC最近裁员500多人，Canaccord Genuity又将裁员4%。
我们始终面临的问题是，如果你放松监管以试图提供一个强大的投机性小盘股市场，那么寻求上市的公司的标准就会下降。
但我见过这两种情况：有努力工作、致力于建立真正公司的人，也有业内那些为了自身利益而循环利用资产以出售股票的人。
通过强制执行规章制度来阻止吸血鬼公司运作，我们也同时阻止了伟大公司的诞生。
您认为我们应该如何监管小盘股市场，同时又不扼杀伟大公司的发展？
有解决方案吗？
显然存在问题。那么解决方案是什么？
首先，我们必须创建一个公平透明的市场——不仅对机构，而且对所有人。这始于直接解决我们市场目前面临的问题。
这里有很多可以讨论的地方，但让我们关注一些在行业讨论中反复出现的关键因素。
合格投资者
一个主要焦点是建议取消合格投资者规则。
行业专业人士认为，如果取消合格投资者规则，小盘股公司将更容易筹集资金。
对于那些不了解这项规则的人来说，它本质上意味着你必须足够富有才能参与私募融资——这是小型上市公司主要的资本来源。
私募股票通常以略低于市场的价格出售，并通常附带额外的认股权证作为激励，这允许投资者无论股票交易价格如何，都能以锁定的价格购买股票。如果股票上涨，私募融资可能非常有利可图。
反之，如果股票下跌，它们也可能非常危险。
私募股票有四个月的锁定期，这意味着无论股票走向如何，你都不能在四个月内出售股票。当股票可以自由交易，并且股票处于盈利状态时，所有人都会开始抛售。如果缺乏流动性，那么股价可能会迅速下跌；因此，这使得私募配售更加危险。
合格投资者规则背后的理由是，如果你富有，你就能理解金融市场的风险，并且比那些钱少的人更能承受损失。
不符合“合格投资者”资格的成熟投资者认为，他们应该有平等的权利参与私募配售，而不应根据财富进行区分。
监管机构认为，合格投资者规则保护投资者——无论是否成熟——免于犯金融错误。
我听过很多关于这个话题的争论。
但合格投资者规则的解决方案非常简单：改变合格投资者的定义。
这项规则应该基于教育水平，而不是财富状况。
换句话说，任何人都可以根据知识——而不是财富——投资私募配售。
例如，如果你想成为合格投资者，可以提供一个简短的在线课程，概述私募配售的运作方式和所涉及的风险。
这是一种更好的保护投资者的方式。它不仅能防止一位富有的老太太（根据定义，她可能符合合格投资者的标准）被诱骗投资，还能让那些理解风险但目前不符合合格投资者定义的人参与进来。
“授人以鱼不如授人以渔。”——摩西·迈蒙尼德
您怎么看？理解私募配售风险的投资者是否应该被允许参与其中，即使他们不符合合格投资者资格？
卖空
几年前，上涨规则被取消了。我在我的信中提到了这一点，“ TSX创业板为何衰落”：
“历史上，你只能在价格高于上一个不同价格时卖空股票；简单来说，你只能在股票上涨时卖空。”
取消这项规则意味着任何人都可以卖空股票，无论股票走向如何。对于流动性较差的小盘股公司来说，这可能是一个非常大的问题——尤其是在试图筹集资金时。
解决方案是什么？
从小盘股市场完全取消卖空。
小盘股市场旨在为公司提供融资和成长的平台；如果有人不断卖空他们的股票，他们就无法做到这一点。
私募股权在这方面表现更好的原因就在于此。
让我们把卖空留给大盘股市场，在那里流动性和机构支持能够平衡公司的市值。
您怎么看？小盘股市场应该允许卖空吗？
更多挑战
当然，加拿大小型股市场的问题远不止合格投资者和下跌规则；我在我的信中提到了一些，“ TSX创业板为何衰落。”
虽然做得不多，但似乎终于有人愿意接受一些改变了。
在最近的一份报告中，TMX Group指出了影响我们市场的以下三个主要问题：
- 加拿大订单流正在向美国（U.S.）迁移
- 技术驱动的市场并未优化以服务所有人
- 市场复杂性正在增加
然后它提出了解决这些问题的方案：
“我们已经对这些问题进行了深入研究，并通过与客户和广泛的其他市场参与者进行广泛协商。经过仔细分析，我们现在正提出大胆的措施来解决每一个问题。”
虽然这三个都是主要问题，但让我们关注第二点，因为它将直接影响散户投资者。
技术驱动的市场
正如TMX所说：
“技术创新给全球资本市场交易带来了非凡的变化。
……当我们拥抱技术驱动的资本市场这一变化时，很明显，在一些参与者日益以速度竞争的环境中，另一些参与者则面临挑战，并对执行质量受损和市场诚信感到担忧。具体而言，对过度短期中介、零延迟技术竞赛以及剥夺人类交易员权利的担忧，已经侵蚀了一些参与者对旨在平衡所有利益相关者需求的市场信心。”
换句话说，TMX指出了我多年来一直强调的问题：机器人交易员已经掌控了市场。
通过我的信，“ 高频交易背后的惊人真相”：
“……技术以及高频计算机交易/算法软件的出现，改变了股市现在被操纵的方式。
平均而言，高频交易员（HFT）持有股票的时间不超过16秒：
“投资者变成了日内交易者。日内交易者变成了算法交易者，他们不仅在10毫秒或更短的时间内进行交易，而且通常持有股票的时间不超过16秒。通过观察行情显示器来判断股票走向的日子已经一去不复返了。”——Equedia Letter：《核威胁》，2013年1月。
股票持有时间不超过16秒，而且软件买卖股票的决定在不到10毫秒内完成。有人说它快达百万分之半秒——这比人脑处理一个决定的速度快一百万倍以上。
……那么，当普通交易员或技术图表专家与一个比任何人类都能更快做出决策的程序竞争时，他们如何能做出明智的押注呢？
这些程序还被用来通过制造股票被动量买入或被强力卖出的视觉假象来推高或压低股票。这本质上是操纵市场。
这就是为什么技术交易者和那些关注行情显示器的人很难掌握价格走势将把股票引向何方的原因。
……你很少听说的一件事是这些软件交易平台之间的竞争。
这些超级计算机不仅被编程用于分析市场数据和交易模式，它们还被编程通过制造虚假价格行为和虚假市场订单来互相破坏；换句话说，就是纯粹的操纵。
这些计算机不仅在毫秒内进行交易，它们还在毫秒内伪造交易。
交易订单经常被发送和取消，只是为了干扰竞争程序。许多交易的目的是为了淹没市场，欺骗其他计算机（或投资者）认为某只股票可能正在出现趋势，而实际上根本没有趋势。”
那么TSX将如何应对呢？他们的解决方案是什么？
通过TMX：
“2015年第四季度，TSX和TSXV计划实施改革，通过使用新的Long Life订单类型，奖励那些愿意在一定时间内向订单簿提供流动性的自然投资者及其交易商——包括散户和机构——从而提高他们的执行质量。
Long Life订单将承诺在订单簿中停留最短时间——以秒为单位——在此期间不能取消。作为提供承诺流动性的回报，这些订单将优先于在相同价格下不受最短停留时间限制的订单。因此，交易分配将变为价格/经纪商/Long Life/时间，而不是当前的按价格/经纪商/时间匹配顺序。
通过选择使用Long Life订单类型，自然投资者、他们的交易商以及其他对延迟不敏感的参与者将能够更有效、更自信地参与市场，而无需在速度上竞争。”
这意味着什么？
到今年年底，TSX正试图优先处理那些将订单开放时间较长的投资者。这应该意味着他们的交易平台将能够区分真实投资（自然投资者）和计算机程序进行的投资。
虽然我赞扬TMX的尝试，但其解决方案的有效性仍有待观察。我对此的担忧是，机器人交易员可能会以某种方式利用自然订单开放时间较长的特点，让算法有更多时间运作，因为程序将能够看到所有Long Life订单。
但话说回来，至少他们在尝试。
TSX计划在今年第四季度启动这一订单流。这将很有趣，看看它将如何影响小盘股市场——如果会影响的话。
您怎么看？TMX解决机器人交易员的方案会解决问题吗？
我的歉意
你们中的许多人可能一直在想，为什么过去一个月左右会错过几封Equedia Letter。
我一直非常忙碌，在做一些非常特别的事情，我相信这将带来一个更好的金融市场。我将在接下来的信件中提供更多细节。
很明显，我们的小盘股市场面临许多问题。
下周，我将讨论我认为我们市场面临的最大问题。这是一个业内无人愿意谈论的问题，但总有人需要说出来。
敬请期待。
