尊敬的读者，
多年来，TSX和TSX Venture（统称为多伦多证券交易所）一直主导着加拿大公开市场。
但在过去五年里，这个曾经繁荣的资本和流动性中心，却变成了世界上表现最差的主要证券交易所之一——千真万确。
全球20大证券交易所，包括美国、伦敦、法兰克福、欧洲、东京、上海、香港、韩国、意大利、孟买、瑞士乃至澳大利亚的交易所，其表现均优于TSX。
但这还不是最糟糕的部分。
在过去五年里，全球20大证券交易所都表现出色——许多都创下了新高；除了TSX——它是唯一一个目前低于五年前水平的交易所。
这并不是说机会不存在。
在2013年2月，我写道：
“……在过去五年里，S&P上涨超过13%，Dow上涨15%，NASDAQ更是惊人地飙升了38%。
我一直说，散户市场和媒体往往是后知后觉的，这就是我们能够准确预测市场事件的原因。但说到时机，没有人比加拿大市场更迟钝了。
那么，我们接下来该怎么做？
我必须再次强调，市场更多地受情绪而非基本面驱动。对于我们流动性较差的加拿大市场来说，尤其如此。许多加拿大公司以现金价值交易的事实说明了一切。过去五年我们什么也没做，只是眼睁睁看着全球市场上涨。
我们需要一个真正的火花来再次推动加拿大市场，而目前我还不确定它会从何而来。
然而，从历史时机的角度来看，现在也许是参与的时候了。”
以下是那封信发布后TSX指数的图表：
但除了时机，没有什么真正点燃加拿大市场。当你将TSX的表现延长到五年时，我那封信发布一年后的涨幅显得微不足道。
当然，我们可以将部分原因归咎于我们的资源市场，因为指责总是更容易的。
但我不认为情况是这样。
看看澳大利亚，其资源部门在2011年占ASX国内市场总市值的29%，上市公司数量的44%。澳大利亚仍然保持增长。
如果不是加拿大的金融部门，我们早就完蛋了。
您如何看待TSX的表现？您担心吗？您关心吗？
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有人关心吗？
我甚至还没开始谈论加拿大的小盘股市场，TSX Venture。
TSX Venture指数本周首次跌破500点，目前处于历史最低点。
这是TSX Venture历史上最长的熊市——比这个小盘股交易所近15年前首次成立以来的所有其他市场低迷期加起来还要长。
在过去五年里，TSX Venture的价值损失了超过76%。从这个角度来看，这相当于超过500亿美元的资本流失。
荒谬的是，除了业内人士，没有人谈论过这件事；政客没有，媒体没有，银行没有，没有人。
加拿大的TSX是世界上最大的证券交易所之一，其小盘股市场TSX Venture曾经是最好的之一。
你可能会认为，全球顶级证券交易所之一表现不佳，以及曾经最好的小盘股交易所之一的资本流失，会引起更多关注。
但似乎没有人关心？
似乎没有人明白情况有多糟糕。
更可怕的是，这种下跌看不到尽头。
随着油价创下新低和商品市场动荡，加拿大两大主要证券交易所很可能继续下跌。
即使您不是投资者，也请考虑这一点：加拿大近50家最大的雇主都是上市公司。
所以，无论您是否投资股票，事实是：加拿大资本市场存在固有的问题。
而且它需要被修复。
您认为加拿大资本市场可以被修复吗？如果可以，如何修复？
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在过去几年里，我围绕这个话题写了很多信，包括2013年的一系列文章：
TSX Venture为何失败
如何修复TSX Venture
TSX Venture对经济的影响
加拿大监管如何影响上市公司和投资者
在这些信中，尽管我曾预测TSX在未来一年会表现良好，但我提到了许多具体问题，这些问题将导致加拿大整体市场进一步恶化。
不幸的是，我两方面都说对了：TSX确实如我在2013年2月的信中所预测的那样表现良好，但它的问题将导致这些涨幅的消亡。
这就是我们今天的处境：加拿大的TSX现在是世界上表现最差的主要证券交易所之一，而TSX Venture则处于有史以来最糟糕的状态。
那么我们该怎么办？
隧道尽头的光明
首先，我绝不是说投资加拿大股票没有获利的机会。任何市场都会有突破性股票，而找到它们是我们的责任。
我们今年通过一家优秀的黄金公司证明了这一点，该公司在现代史上最糟糕的黄金市场之一中上涨了100%以上。
但问题是，资本市场代表着一个经济体的表现。它代表着增长、进步和创新的本质。如果我们的资本市场正在衰退，而其他市场正在进步，那么我们作为一个国家也在衰退。
如果我们能认识到这一点，那么就有希望。
不幸的是，存在许多长期问题，如果我们想要生存下去，就需要立即解决。
我曾谈到改变合格投资者的定义，取消小盘股的卖空，以及上市公司/投资者关系亟需改变。
最重要的是，每个投资平台都应该是一个公平的竞争环境，除了勤奋和研究之外，任何投资者都不应该比其他人拥有优势。
例如，在今年早些时候我的信《如何解决TSX Venture的问题》中，我写道：
“……我们必须创建一个公平透明的市场——不仅对机构，而且对所有人。这始于直接解决我们市场目前面临的问题。”
如果您还没有读过那封信，回去读一下会有帮助。
我相信重大的变革即将到来——即使是小步前进。
竞争带来变革
竞争能激发任何市场的最佳表现，并且几乎总能通过消费者市场中的可负担性和创新提供更好的体验。
由于TSX和TSX Venture完全控制了加拿大资本市场，变革未能如期高效到来。但今年，随着Aequitas Innovations的成立，情况发生了变化。这是一家新的大盘股交易所，旨在通过承诺提供一个更公平透明的市场，并着重打击掠夺性交易行为来与TSX竞争。
该公司由Jos Schmitt领导，我相信他正在做大多数人不敢做的事情：改变。
自Aequitas成立以来，我们终于开始看到迈向更好市场的一些进展。
例如，Aequitas创造了一种专有方法来打击高频交易。TSX已经看到了这一点，并开始制定计划来打击高频交易，使市场变得更加“公平”。TSX能否成功还有待观察，但Aequitas的成立无疑给TSX点了一把火。
就在一个月前，TSX解决了我们小盘股市场面临的问题，并宣布将在明年通过一份白皮书和市政厅会议发布“一整套全面的改进措施”：
来自TMX Group：
“变革的必要性
我们将分享与市场参与者讨论的关键要点。
针对这些问题采取行动，目标是：
在不损害投资者信心的情况下，显著减轻客户负担。
扩大为公司提供融资的投资者基础，并普遍增强流动性。
多样化并增加股票列表，以提高您市场的吸引力。
市场参与者在近期和长期内可以期待的即时利益。”
换句话说，TSX Venture似乎正在努力使上市公司更容易、更经济地在其上市。我不确定他们还为我们准备了什么，但我期待看到这些变化。
您认为TSX Venture会做出正确的改变吗？
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虽然这些变化是针对TSX Venture的，但我知道TMX Group作为一个整体正在寻求变革——尤其是在Aequitas正大力推动加拿大投资平台广泛创新以求更好的情况下。
但这并不是我们明年可能看到的唯一变化。
威胁是真实的
几周前，我与Aequitas Innovations的首席执行官Jos取得了联系。他告诉我他们正在做一些事情，而且我会喜欢。
一周后，事实证明，他们向加拿大竞争局正式投诉，直接攻击TSX，要求联邦调查TMX Group的某些反竞争行为——特别是关于市场数据方面。
来自Aequitas：
“Aequitas认为TMX Group正在利用其市场主导地位来维持对加拿大资本市场市场数据定价的控制。”Aequitas总裁兼首席执行官Jos Schmitt表示：“在市场数据领域，我们认为TMX实际上一直是一个不受限制的垄断者，利用其市场力量收取高昂的垄断价格。”“过高的市场数据费用使得加拿大投资交易商别无选择，只能限制其投资顾问和散户客户的市场数据访问权限。”
不公平的市场数据？
如今在加拿大，有十多个不同的交易场所。虽然这带来了竞争，但也使得各种形式的投资者更难在公平的环境中参与。
我这是什么意思？
以下是Aequitas新立场文件中的摘录：
“绝大多数投资者及其顾问只能访问TSX和TSXV的市场数据，尽管越来越多的交易活动正在其他交易场所进行。
当市场参与者仅从TSX接收TSX上市证券的市场数据时，他们只看到了部分情况。如果没有完整的图景，他们就会做出信息不足的投资决策。”
它是这样运作的：
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此特别内容帖子：
立即访问
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Aequitas Innovations 2015
“乍一看似乎很简单，所有市场参与者似乎都可以轻松访问TSX上市证券的市场数据。然而，仔细观察会发现，散户投资者和投资顾问并未看到市场活动的完整图景。
为了查看任何上市证券的完整交易活动，需要考虑所有交易场所的交易活动信息，但获取这些信息的成本过高。”
简而言之，如果您想公平地获取数据，就必须为此支付巨额溢价。
但要多出多少呢？
根据Aequitas的研究，并基于市值，TMX向散户投资者收取的综合实时费用比美国综合费用高出约100倍。
100倍！
看一看：
Aequitas Innovations 2015
但这还不是全部：
“除此之外，交易商还必须向其他各个交易场所支付额外费用才能访问其市场数据。这些费用通常针对每个最终用户（即交易员、顾问或客户）收取。拥有数千名最终用户，这些成本对交易商来说变得过高且不可持续，使他们别无选择，只能提供TSX和TSXV数据访问。（而不是其他八个交易平台。）”
美国有超过50个交易相同上市证券的场所。在加拿大，我们不到10个。我们为何要为相同的综合信息支付100倍的费用？
答案部分在于监管：
“美国监管机构已强制要求提供价格合理的综合市场数据解决方案。市场参与者，包括散户投资者和投资顾问，每月支付低廉的固定费用，所有贡献交易场所根据其市场份额和报价质量获得该费用的一部分。”
在加拿大，情况截然不同：
“在加拿大，虽然所有交易场所都必须将其市场数据发送给受监管的“信息处理器”作为整合者，但市场数据成本仍然受制于每个独立交易场所的条款和条件。
尽管加拿大证券监管机构为交易提供了选择和竞争，但他们尚未解决其他潜在的反竞争行为，包括利用主导地位维持对市场数据定价的控制。
在市场数据方面，TMX实际上一直是一个不受限制的垄断者，收取高昂的垄断价格。”
结果是：
“TMX实施的反竞争定价已导致严重的不利后果。
加拿大交易商在盈利压力下，且没有监管要求向投资者提供综合市场数据，因此只向其散户投资者和投资顾问提供最低限度的访问权限：即TSX和TSXV交易场所报告的市场数据。尽管有可用的基础设施，但高昂的成本正在阻止国内外散户投资者和投资顾问访问综合加拿大市场数据。
最重要的是，散户投资者和投资顾问通常不了解信息差距，这可能导致他们做出“信息不足且次优的订单输入决策”，正如加拿大投资行业监管组织（IIROC）所指出的。如果没有经济实惠的综合市场数据，散户投资者和投资顾问只能满足于较少的信息。因此，他们在做出投资决策时处于明显的劣势。”
但根据Aequitas的说法，这种数据定价模式到底有多不公平？
只有2-5%的加拿大投资顾问能够访问TSX和TSX Venture的综合市场数据。
使用直接投资平台的散户投资者中，几乎没有百分之零的人能够访问综合市场数据，这可能导致他们做出信息不足且次优的订单输入决策。
换句话说，如果您认为您的直接交易账户正在获取最准确和直接的报价，那您就错了。
正如我之前提到的，加拿大人对我们的资本市场越来越不信任。随着机器人交易员的接管以及向投资者提供的信息不足，我们如何才能信任自己的市场？
您对当前的市场数据定价模式有何看法？
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幸运的是，监管机构和TMX Group现在都被迫解决这个问题。
通过Canada.com的回应：
“TMX Group在一份声明中表示，其运营符合所有适用法律。
“我们对市场数据收取具有竞争力的费用，与TMX向客户提供的产品和服务的价值相称，”
好的，TMX Group并没有确切地给出解决方案。但事实是他们非常清楚情况。现在已经提交了正式投诉，并得到了Aequitas的支持，而Aequitas又得到了包括Royal Bank of Canada在内的一些大公司的支持，我敢打赌TMX会对此采取行动。
从个人经验来看，毫无疑问，在加拿大所有交易平台上获取公平的市场数据变得越来越昂贵。这无疑为那些能够支付如此高昂费用的人提供了不公平的优势，例如那些利用信息优势进行掠夺的高速交易平台。
TMX Group目前还没有人就此问题与我联系，因此我发布他们可能不同的观点是不公平的。
从监管角度来看，不幸的是，“监管机构关于此事的最新提案于2014年5月发布征求公众意见——距今已一年多。除了采纳一种审查交易场所提出的所有市场数据费用变更的方法外，没有进一步的跟进。”
变革即将来临
业内专业人士正在努力解决当前存在的许多问题。
我相信Aequitas的Jos就是其中之一。
首先，他的立场显然是有偏见的：他正在创建一个将与TSX直接竞争的证券交易所。最近向竞争局提交的针对TMX的投诉是为了帮助推出Aequitas的CMV Connect，这是他们解决我上面提到的市场数据问题的方案。
但这正是变革即将来临的原因：竞争迫使我们适应不断变化的市场。
在美国，过去十年市场蓬勃发展，竞争已被证明对投资者极其有利。它带来了新的定价模式，其好处立即传递给消费者层面的投资者。
由于较低的数据和交易费用，美国的交易成本远低于我们。他们的市场允许出现新的平台，提供免费的实时综合数据，甚至零佣金交易——我认为这不仅极具颠覆性，而且为市场参与者和流动性开辟了一个全新的世界。
如果我们不必为交易付费，我们的市场会有多少额外的流动性？
如果您不必为交易付费，您会进行更多交易吗？
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随着如此多的新技术进步，交易和投资应该更容易，而不是更难；成本应该更低，而不是更高。
我预计明年对加拿大股市来说不会是好年景——尤其是因为美国市场可能正在走向调整。但我确实预计明年加拿大资本市场将迎来巨大变革。
随着Aequitas挑战TSX，以及监管机构开始不仅看到——而且承认——我们市场面临的诸多问题，这条隧道的尽头可能终于出现了一线光明。
Nasdaq也刚刚宣布计划收购另类交易系统Chi-X Canada，这将为加拿大市场带来更多竞争。
Nasdaq和Aequitas都是TSX的真正威胁。
这意味着变革即将来临。
展望未来
虽然2015年有起有落，但2016年很可能是一场更大的过山车之旅。
中东战争正在加剧，世界上一些最强大国家之间的代理人战争比以往任何时候都更接近现实。
在石油和天然气方面，美国已制定计划废除禁止其出口石油的法律；我相信从长远来看，这实际上会提高石油和天然气价格。我将在未来的另一封信中解释这一点。
美联储也刚刚在近十年内首次加息，这意味着我们将缓慢看到流动性下降。他们再次加息还需要一段时间，但要警惕其影响。
回顾我去年的一封信，其中我谈到了日本央行直接影响股市：
“现实很简单：日本央行别无选择，只能印更多钞票以达到2%的目标。这意味着我们可能会看到进一步的股票购买以提振市场以及其他形式的刺激措施。
因此，尽管许多财经记者继续谈论泡沫（我同意正在发生），但它可能还没有准备好破裂。”
事实证明，日本央行将开始购买更多ETF。
来自FT：
“日本央行出人意料的举动：央行将延长其投资组合中政府债券的平均期限——旨在平坦化收益率曲线——并宣布了一项新的ETF购买计划。
日本央行表示，将把其政府债券持有量的平均期限从7-10年延长至7-12年，“以期鼓励整个收益率曲线的利率下降。”
它还设立了一项计划，以每年约3000亿日元的速度购买ETF，这是在其目前购买约3万亿日元ETF的计划之外的。
根据这项新计划，日本央行将购买由积极投资实物和人力资本的公司发行的股票组成的ETF。新计划将从购买追踪JPX-Nikkei Index 400的ETF开始。”
换句话说，日本央行已经拥有日本ETF市场的大部分份额，现在正准备增加其持股——悄悄地控制和拥有大型企业。
我们生活在一个政府和中央银行变得比以往任何时候都更强大的世界。
鉴于许多加拿大人和美国人投票支持的自由主义观点，似乎社会主义是大多数人现在更喜欢的。
虽然2016年对投资者来说不会是轻松的一年，但我确实相信积极的变革正在到来——至少在加拿大资本市场领域。
圣诞快乐，新年快乐，祝您假期愉快。
明年再见。
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Ivan Lo
The Equedia Letter
